3月25日，針對 Telegram 在2018年透過發行數字貨幣（GRAM）籌集17億美元一案，紐約聯邦法官釋出了一項初步禁令，裁定其（GRAM）發行違反了美國證券法。
Telegram區塊鏈團隊隨即作出反應，在27號請求法院澄清該禁令是否適用於TON的非美國投資者，試圖尋求迂迴的方式上線TON，但SEC則同時要求法院拒絕Telegram爭取向非美國投資者出售代幣的請求。
由此，Telegram與SEC的這場拉鋸戰，算是有了一個暫時的結果，與此同時，它給整個代幣融資專案群體帶來的影響，可能才剛剛開始。
01一波三折的“天王專案”Telegram與監管的反覆纏鬥
區塊鏈世界向來缺乏真實的增量使用者，這是公認的痛點和難點。BitTorrent、Brave雖然都號稱千萬日活，但在坐擁逾1億活躍使用者的全球最大加密通訊軟體Telegram面前，恐怕都難以與其相提並論。
也正因如此，Telegram的區塊鏈專案TON（Telegram Open Network，代幣GRAM）可謂含著金湯匙出生，一推出就被視為“天王專案”，備受熱捧。
2018年，Telegram宣佈發行代幣融資，很快便預售代幣達17億美元（根據銷售條款，當TON區塊鏈上線時，投資者方才會獲得自己那部分權益的 GRAM 代幣）。
未曾料想的是，原定2019年10月正式上線主網的TON，卻被SEC突然“喊停”——2019年10月11日，SEC向聯邦法院提交訴狀，稱Telegram出售約29億數字貨幣(GRAM)違反了1933年的《證券法》，要求對 Telegram發出臨時限制令（TRO），禁止他們將GRAM提供、出售、交付或者分發給任何人或者實體。
緊接著紐約法院南區地方法院便向Telegram公佈了臨時限制令，使得GRAM的代幣分發並沒有按計劃進行。也正是從此時起，Telegram開始陷入這場與SEC的訴訟風波，其發行的TON代幣也極可能面臨全面銷售禁令。
所以某種程度上，3月25日的這場判決，法院所言的“考慮到‘Howey測試’的經濟現實，在未經必要的登記宣告的情況下，將GRAM轉售到二級公開市場將構成證券銷售的一個組成部分”，算是針對Telegram（GRAM發行）構成證券行為的一錘定音，也正是宣告SEC可能進一步將監管之劍伸向存量代幣融資專案的關鍵前置動作。
那麼，什麼又是“Howey測試”？Telegram在被認定為證券之後，又會對其它存量代幣融資專案帶來怎樣的外溢影響？
02“Howey測試”下“是不是證券”之問牽動市場神經
“Howey測試”是美國最高院在1946年的一次訴訟（SEC v Howey）中使用的一種判斷特定交易是否構成證券發行的標準，簡言之，就是用來判斷“某種交易是不是證券發行”，進而SEC可以由此決定是否需要監管介入的關鍵考量因素：
1.是用金錢（或等價物）參與的投資行為；2.能夠從投資中獲利或有一定的獲利預期；3.投資資金被匯入到了一個專案、組織、企業或資金池中；4.獲利完全依賴於發起人或第三方努力或經營。
按照“Howey測試”，滿足以上所有4個指標就說明它可能是證券資產，而一旦被認定為證券，則需要遵守“美國1933年證券法”和“1934年證券交易法”的規定，SEC就可以對已有的存量代幣融資亂象（欺詐等）介入管理，也即所謂的“秋後算賬”。
相反，如果滿足3個、2個或者1個指標，也即滿足的指標越少，被評定為證券的可能性越小，因而幾乎所有代幣融資專案的目標都是不被SEC歸類為證券。當然，大多數專案起初也都看似聰明的留了心眼——在免責宣告中最大程度的撇清了自己的融資屬性，使得儘量避免未來被裁定為證券。
但本次裁決之前的主審會議上，法官“交易檔案上的免責宣告不會影響法庭對資產屬性的判定”的一句話，開始讓不少團隊暗暗心驚，而Telegram裁決的出爐，更是幾乎宣判了死刑：從監管趨勢看，2017年代幣融資專案的火爆，註定會在Telegram後迎來清算，這一切在SEC看來都是“未註冊的證券發行”。
“SEC確信幾乎所有數字資產（代幣融資專案）都是證券，只有極少數例外，並一再得到法院對其觀點的支援”，也正因如此，本次裁決之後Telegram的反抗上訴，被認為贏得的機會微乎其微。
03監管“達摩克里斯之劍”並非無解EOS的“罰款突圍”
“SEC在對未經適當授權提供數字貨幣銷售的公司的訴訟中擁有穩固、近乎完美的記錄，而且沒有很多法律先例來贏得這場戰鬥。”，這也正是諸多代幣融資專案方的擔憂之處。
不過，Messari Crypto 2020年1月2日釋出了一份《2020加密政策趨勢預測報告》，其中針對SEC在2020年大幅度執法的預測章節，頗為戲謔地以一個設問句開頭——誰會害怕大灰狼（SEC）？只要花大價錢聘請一批律師就可以了！
而這句看似調侃式的招數，卻是現實中真實上演過的戲碼。2019年9月23日，SEC與Block.one達成和解，Block.one同意透過支付2400萬美元（罰款額佔其代幣融資總額的0.58％）的民事罰款來解決SEC對其進行未經註冊的代幣融資發行的指控，同時授予了其對未來業務的重要豁免權。
這不僅意味著block.one及EOS在合規化的路上畫上了圓滿的句號，高懸的政策“達摩克里斯之劍”也暫時得以解除，更從另一個角度為一眾陷入類似指控困境的專案提供了思路，其中就包括Tezos——就在3月23日，Tezos宣佈其在長達兩年的法庭之戰後，選擇以2000萬美元解決面臨的訴訟問題。
作為史上第一個、也是EOS之前規模最大的一次公開代幣融資專案，Tezos在2017年秋季透過了轟動一時的首次代幣融資發行，實現了2.32 億美元的收入，也由此進入了SEC的視野，陷入了類似Telegram的監管拉鋸戰。
然而可能並非所有的代幣融資專案都能夠像EOS和Tezos一般用錢解決問題，畢竟Block.one和EOS舉重若輕的2400萬美元，甚至都高過絕大多數專案總共的代幣融資額。有足夠實力的專案也未必會接受類似EOS的方案，Telegram區塊鏈專案社羣基金會一就度放出風聲，“或透過「分叉」主網方式繞過SEC與美法院”。
同時4月1日晚間，針對SEC要求法院拒絕Telegram爭取向非美國投資者出售代幣的請求，Telegram律師最新表示，這違背了最高法院的裁決，該裁決明確限制了美國聯邦法律僅適用於“在國內交易平臺上市的證券交易”和“其他證券的國內交易”的許可權，因此SEC的禁令是沒有根據的。
無論結局如何，以Telegram為代表的一眾新老代幣融資專案，在接下來的日子裡，都要慢慢熟悉並且學會如何同監管相處，新事物誕生與發展的早期，野蠻生長難以避免，但隨之的合規問題就會愈發凸顯併成為至關緊要的生命線。
“企業家們如何在不違反法律的情況下建立一個全新的、基於區塊鏈的去中心化生態系統呢？”。監管和創新的平衡，亂象與規則的交鋒，路漫漫且修遠兮，SEC和區塊鏈專案們的這場博弈，註定也會在2020年的區塊鏈發展史上留下濃墨重彩的一筆，而這場博弈究竟能否達成一種“和解正規化”，讓我們拭目以待。
