按交易量計算，Uniswap是當前最大的去中心化交易所(DEX)，並且是第一個能在日交易量上真正與某些大型數字資產交易所競爭的DEX。Uniswap此前的日交易量一度超過Coinbase pro就可以證明這一點。日前Uniswap發行治理代幣Uni，並進行了史無前例的大空投。那麼，Uni是證券嗎?
Uniswap的代幣Uni是證券嗎?
在Uniswap協議向使用者空投Uni代幣後，美國一些法律評論員認為，Uni是證券無疑，空投屬於非法發行，並且Uniswap團隊下了戰書，就看美國證監會敢不敢追究他們的責任。如果簡單地瞄一眼Uni的發行狀況，結合過去的先例以及官方和非官方的監管宣告，我們可能會得出這樣一個結論。但是，如果有人考慮到Uniswap團隊資金充裕，有優質風險投資人的支援，並且Uniswap很有可能借用了這些風險投資者在法律、法規、技術和其他專業上的知識，那麼你可能會更加謹慎地去考慮Uniswap發行代幣的情況，你可能會發現Uni代幣很可能不在美國證券法的執行框架之內。
SEC官方和非官方指南的簡要介紹
SEC關於代幣是否為證券的第一份重要監管宣告是2017年7月釋出的DAO報告，該報告討論了需要在SEC註冊和/或SEC監管的“證券發行”的潛在因素。報告詳細介紹了舊的Howey測試及其後續測試的潛在因素，簡而言之，在以下情況下，代幣發行將是證券發行：
1)有金錢投資
2)在普通企業
3)擁有從他人的努力中獲得利潤的合理預期。
此後，美國證券交易委員會(SEC)於2019年4月釋出了“數字資產‘投資合同’分析框架”，旨在透過定義ICO發行中的投資合同是否是證券來進一步提高ICO的法律清晰度。該框架提供了一個全面但並不詳盡的清單，列出了SEC在確定代幣發行是否為證券發行時考慮的因素。這些因素包括：
代幣的購買者依賴“積極參與者”的努力，
網路仍在開發中還是已經功能齊全
購買者對網路的持續參與和發展抱有合理的期望，無論是否有期望積極參與者完成的基本任務或職責等。
購買者可以合理地期望活躍參與者的努力會導致代幣的資本增值
發行是面向使用者的，還是廣泛面向使用者以及非使用者的
持有人可以使用代幣的預期功能等。
在這兩份正式的報告之間， SEC公司財務部門主管William Hinman在2018年6月表示：某些可能一開始是證券發行的代幣發行可能變得足夠分散的，從而使得沒有任何實體、個人或集團可以提供必要的管理或創業上的工作(例如，控制網路的存在、發展或其盈利潛力)。
最有趣的是Hinman還指出，需要有一種披露制度，就像美國證券法系統一樣，旨在為證券購買者提供資訊(背景、融資、計劃、財務權益等)，以便購買者在購買之前可以做出知情的決定。Hinman認為，隨著網路真正實現去中心化，找到發行人或發起人來進行必要披露變得非常困難且意義不大。換句話說，用證券法的披露制度去監管一個去中心化的專案以及其代幣是基本沒有什麼價值的。
此外，2018年2月，SEC主席Jay Clayton向美國參議院銀行、住房和城市事務委員會就SEC和CFTC在虛擬貨幣上的角色作了證詞。Clayton作證說，SEC的使命是保護投資者，維持公平、有序和有效的市場並促進資本形成。他說：“確定證券發售和出售的範圍是一個需要結合實際情況的分析，利用好基於準則的框架，該框架在持續80多年的創新和變革時期裡為美國公司和美國投資者提供了良好的服務。”他還表示，他還沒有見過一個不是證券發行的ICO，並強調要保護散戶投資者。
針對ICO的執法行動
上述SEC指導釋出的同時也發生了一些針對ICO執法行動。其中大多數是明顯的證券發行，主要原因有：發起人在相關代幣發行之前和之後施加的控制力度很大，或者本應支援代幣使用的網路不起作用，或者需要發起者進行必要的管理和創業努力。
論證Uni代幣不在美國證券執法框架之內
Uniswap團隊已經建立了一個龐大的使用者網路，分佈在全球的使用者使用這一交換協議。團隊從未透過代幣發行籌集資金來建立網路，而是在網路完全執行後，團隊才將Uni治理代幣分發給其協議的所有使用者。只有使用者、團隊成員、投資者和顧問才有權從Uniswap獲得Uni代幣的初始分發。
同時，該網路是開放原始碼的，並且是可分叉的。最初的治理規則將權力直接分配到Uni代幣的持有者手中，來指導該交換協議的未來發展。該團隊致力於避擴音出治理建議，不會投票支援任何提案，也不會參與v2協議的開發。本質上，Uniswap團隊已將所有的權利下放給社羣。
Uni代幣有一項基本功能：可以對提案進行投票並影響網路的未來發展方向。但是網路不受中心化實體的控制，它由分佈廣泛的持幣使用者控制。在初始分配階段，沒有人是因為打算成為Uni代幣持有者而成為了使用者;因此，分配Uni代幣沒有收益回報上的考慮。即使是試圖完成交易但由於某種原因而失敗的使用者也被得到了Uni空投。
根據已有的資料，該網路不再由Uniswap團隊控制。該團隊不會影響政策，無法進行單方面更改，也無法控制基本的網路治理、審計、財務、費用等。
如果讓Uni接受美國證券法等註冊制度的監管，Uni將不得不定期釋出有關財務業績、業務發展等方面的報告。這些內容不僅不大可能定義或衡量，還存在誰應該實際負責履行此類義務的問題。
因此，本文認為Uni代幣不符合SEC的測試，故無法認定它是證券。當然，這不是法律意見，正如SEC所述，這些決定是基於實際情況的。
