作者 /LongHash Nick Chong
資料視覺化/LongHash Xinhe Yu
來源 / LongHash
距離 3·12 “黑色星期四”的暴跌不到兩個月，比特幣和以太的價格已經大幅回升。然而去中心化金融—或者說“ DeFi ”—卻呈現出另一番面貌，依舊深為 3·12 暴跌的餘波所苦。
這次暴跌尤其暴露了 MakerDAO 以及其穩定幣 DAI 的脆弱性，同時也突出了 MakerDAO 在 DeFi 經濟中過大的影響力。Defipulse.com 指出，DeFi 應用中 54% 的資產被鎖定在 MakerDAO 上，而其穩定幣 DAI 幾乎被整合到了現存的每一款 DeFi 應用中。
深剖 DAI 的“黑色星期四”崩盤
由於市場的高波動性，在 3 月 12 日到 13 日的市場崩盤期間對穩定幣的需求出現激增，穩定幣是錨定類似美元這樣的“穩定”資產的加密貨幣。相應地，穩定幣出現了相當高的溢價。尤其是 DAI 的市場價格飛漲，從而威脅到了 DeFi 生態系統的健康。
根據 TradingView.com 上 3 月 12 日的資料， USDT 在 Kraken 上的價格漲到了 1.05 美元，PAX 在 Bittrex 上的價格也達到了 1.02 美元。面對跳樓式下跌的幣價，投資者想方設法地試圖保住自己的財富，即使穩定幣的溢價意味著資本損失。
但是，沒有任何一種美元穩定幣的溢價能與 DAI 相比。DAI 是一種不以現金儲備為基礎的去中心化穩定幣，其價值是由 DeFi 協議 MakerDAO 控制的。
如下圖所示，市場暴跌當天，Coinbase Pro 上 DAI/USDC 交易對的價格達到了 1.06 美元—比一般情況下的 1:1 比率高了 6% —與此同時買方成交量激增。一位以太坊資料科學家引用 Coinbase 上的資料包告稱，該交易對日內價格曾短暫觸及 1.12 美元。
在 Kraken 上，DAI 的價格達到了 1.10 美元。這種趨勢在相對中心化交易所流動性不足的去中心化交易所上更為驚人，DAI 的交易價格超過了 1.12 美元。據筆者觀察，暴跌當日 DAI 在去中心化交易所上有 22% 的溢價。
CoinGecko 的資料也佐證了這一點，其資料表明 DAI 的加權平均價格在 3 月 12 日曾短暫觸及 1.20 美元，也就是說當天 DAI 在部分交易所的交易價格高於 1.2 美元。
正如 USDC, USDT 以及其他穩定幣的情況一樣，投資者將 DAI 視為一種對沖加密市場暴跌的手段選擇買入。但還有另一個原因造成了對該穩定幣的需求增長：投資者需要 DAI 來終止透過 MakerDAO 建立的貸款—也被稱為抵押債務頭寸 （CDP）/ Vault 。
CDP 是去中心化的貸款，要求債務人存入價值超過貸款金額的 150% （ USDC 的情況為 125% ）的 ETH 和其他代幣，系統將借出等值於使用者要求金額的 DAI 。如果抵押品價值低於貸款金額的 150% ，系統會開始清算抵押資產，將其銷燬。理論上來說，這個清算過程將使 CDP 的持有者付出存入代幣的 13% 。
LongHash 此前曾報道過，3 月 12 日，隨著 ETH 價格出現歷史性暴跌，CDP 進入自動清算流程。根據被髮布在 MakerDAO 的 Reddit 子版塊的第一手敘述來看，問題在於部分被清算貸款的所有者一點 ETH 都沒能收回來。
需要再次指出的是，CDP 的清算流程理論上會花掉約 13% 的抵押資產，而不是 100% 。CDP 抵押品零返還的問題是下列兩點綜合所導致的一個弊端 — 1）預言機給出的 ETH 價格與實際市場價格之間的偏差；2）網路堵塞。上述兩點導致貸款清算者（在 MakerDAO 上被稱為“ Keeper ”）未能正確售出抵押資產。
由於許多 DeFi 使用者損失了價值數百萬美元的資產，瀕臨被清算的 CDP 持有者匆忙地湧入交易所。他們這樣做是為了購買 DAI 來平倉，儘管溢價很高。相較於徹底損失所有的抵押資產，能夠拿回 83% （假設 DAI 當時的交易價格為 1.20 美元）是一個顯而易見的選擇。
對 DAI 的需求增加，加之 DAI 在市場上的流通量的減少，都對其價格產生了影響。流通量減少的原因是隨著 BTC 和 ETH 的波動性增強，投資者希望加持穩定幣。
溢價持續存在
如上圖所示，即使在最初的震盪過去之後，DAI 兌美元的溢價在暴跌後的七週內一直保持在 1% 到 4% 左右。
這種溢價如此打眼，以至於 MakerDAO 風險團隊的一員賽勒斯·尤內斯（Cyrus Younessi）在 5 月 1 日評論說，“Dai 的價格太高了”，他借用了伊隆·馬斯克（Elon Musk）此前對特斯拉股價的評論。
持續存在的溢價表明，DAI 依舊供不應求。很多人都會樂於見到比特幣這樣的資產出現過剩的需求，因為這意味著其交易價格會更高，但對於穩定幣來說，需求量過高是危險的。穩定幣存在的大前提是交易價格無限接近一個固定價格，這意味著穩定幣的供求關係應該在 1.00 美元左右達到平衡。
相比 USDC、USDT 或其他中心化穩定幣，溢價對於去中心化的 DAI 而言更危險。中心化穩定幣更容易保持在接近 1 美元的價格，因為套利者可以存入美金，獲得新的穩定幣，然後在市場上以溢價出售穩定幣，從而拉低溢價。但就 DAI 的情況來說，由於存在對抵押資產的要求，對套利者而言進入門檻會更高。
由於 DAI 沒有美元儲備支援，因此它的波動性比有儲備支援的穩定幣要大。然而，DAI 的價格長期處於 1 美元上方會很危險。由於 DAI 是 DeFi 經濟的基石，不利於 DAI 的事物也會對整個 DeFi 造成威脅。
試想一下：一個新使用者想要購買基於 DeFi 的穩定幣，他/她會購買幾乎等值於 1 美元的 USDT ，還是目前處於溢價狀態的 DAI ？答案是他們更可能會選擇 USDT ，因為購買價格高於固定匯率的穩定幣意味著你幾乎可以肯定自己的投資會由於溢價的下降而遭受損失。
儘管 MakerDAO 的決策者—加密貨幣 Maker (MKR) 的持有者—已經採取緊急行動，透過把 CDP 抵押資產的穩定費降到 0% 來刺激穩定幣供應量的增長，從而滿足市場需求，溢價依舊沒有消失。
回到 1 美元的錨定價格
由於溢價的問題依舊是岌岌可危的，MKR （治理代幣）的持有者已經開始討論把 DAI 的價格拉回 1 美元的方案。
目前，關於修正 DAI 的價格的討論正在 MakerDAO 的論壇上展開，一家以去中心化金融為重心的區塊鏈基金 Parafi Capital 領導了這次辯論。
Parafi 的合夥人寫到，當穩定費實際下調到 0% 時，“考慮到當下的費率，MKR 的持有者實際已經沒有其他有效的貨幣政策槓桿來增加 DAI 的供應了。”
他們提出了三種方案來降低溢價：
第一個方案是嘗試在 MakerDAO 系統中增加新的抵押資產型別，讓使用者能夠用 ETH, BAT 和 USDC 以外的加密貨幣來支付 CDP 的抵押品。這應該會刺激對 CDP 的額外需求，提高 DAI 的流動性，然後拉低價格。Parafi Capital 尤其支援 Chainlink 的 LINK 。
該基金提出的第二種方案是 MKR 持有者有能力把 ETH 和 USDC 的穩定費降到 0% 。儘管 Parafi 方面警告稱單憑這種做法“可能還不足以”拉高流動性。
最後一種方案是創造出一種全新的 CDP 型別，這種 CDP 是能夠推動需求，讓 Compound 和 dYdX 這樣的 DeFi 應用的使用者建立價值“數百萬 DAI ”的 CDP 。
5 月 2 日，馬特·隆戈（Matt Luongo）—加密初創公司 Thesis 的創始人—提議增加 tBTC 作為 MakerDAO 的抵押資產型別。tBTC 是 BTC 在以太坊上的代幣化版本，幾乎是完全去中心化的，因此或許可以充當許多 BTC 持幣者進入 DeFi 領域的快速通道。和 LINK 的方案一樣，隆戈和他的支持者相信增加 tBTC 作為新的抵押資產將會為 MakerDAO 帶來額外的流動性。
也有討論提出對 DAI 實行負利率的方案，諷刺的是，這正是許多央行對本國法幣實施的貨幣政策。JP·科寧（JP Koning），CoinDesk 的一位專欄作家，在 4 月 20 日寫道，“理論上，為了拉低 DAI 的溢價，下一步是把 DAI 的利率降低到負值。”
資深加密研究員“ Hasu ”也有同感，提出了修正 DAI 價格的就和降低穩定費一樣簡單，調整利息，“有需要的話”甚至可以把利息調到負值。這位分析師甚至提出，如果穩定費為負，就不一定要增加新的抵押資產型別來修復 DAI 的價格。
目前來看，實現負費率存在技術上的限制，由於私鑰去中心化的本質，你現在並不能拿走某人所持有的 DAI 。
落實解決方案
自從 Parafi 釋出了關於 DAI 溢價問題的帖子以來，MakerDAO 的治理團體已經採取了一些行動。
5 月 2 日，MakerDAO 開始支援 WBTC —以太坊上受託管 BTC 的代幣化版本。此外，根據“ Maker DAI Bot ”的推文，協議還把 CDP 的 USDC 穩定費下調到了 0% 。
到目前為止，這些解決方案已經取得了一定的成功，加密貨幣投資人斯潘塞·努恩（Spencer Noon）指出，MakerDAO CDP 的數量已經“回到了黑色星期四之前的水平”，而 DAI 市場也開始再次獲得流動性了。Daistats.com 的資料也表明使用者已經開始用 WBTC 產出 DAI ，該 DeFi 協議中已經鎖定了 39 個代幣。
DAI 的持續崩潰威脅著 DeFi
儘管 MKR 的持有者正在佈局修復 DAI 的價格，其中一些策略可能會適得其反。
一家投資以太坊 DeFi 應用的社羣基金 MetaCartel Ventures 的合夥人亞當·科克倫（Adam Cochran）在推特上總結了他對 DAI 的想法，他認為正在進行的向 MakerDAO 增加更多抵押資產類別的作法只不過是玩火罷了。
“Peercoin, NXT, Mastercoin, Quark, Megacoin, Primecoin 還有 Feathercoin 在 2014 年都被認為是當時的頂級專案。但是，現在回頭再看，他們毫無價值。如果其中一種代幣成為了支援你的數字美元的資產，你會怎麼想？”
他的觀點是，MakerDAO 為了使 DAI 始終錨定 1 美元需要的代幣越多，DAI 最終崩潰的可能性就越高。科克倫把支援 DAI 的一籃子加密貨幣比作“ 2008 年的垃圾債券崩潰”，當時被新增到一籃子垃圾債券的資產風險越來越高，最終引發了市場崩潰。
這是很有道理的：一個 DeFi 協議支援的加密貨幣越多，打擊面也就越廣。假設 DAI 由十種加密貨幣支援（每種佔比 10% ），只要其中一種資產崩潰，就能輕易使 MakerDAO 系統陷入混亂，迫使 DAI 的價格偏離錨定價格。
一位使用者名稱為“ @DegenSpartan ”的著名的 DeFi 評論員補充宣稱到，按照 MakerDAO 目前的軌跡—即增加 USDC 和 WBTC ，這個去中心化穩定幣正在變得中心化，而這顯然與去中心化金融背道而馳。USDC 和 WBTC 都由中心化權威生產，因此也可以被髮行者凍結。
Maker 在 DeFi 使用者中的流行度減弱
基於此，考慮到近期圍繞 DAI 出現的問題，這個加密貨幣以及與之相關的協議 MakerDAO 似乎並未真正做好迎來其黃金時代的準備。是的，ETH 的暴跌及其後續影響並不是這個協議的錯，但評論員已經指出了該協議在危機時刻遲鈍的反應。
上文提到的評論員“ @DegenSpartan ”評論道：
“DAI 始終居高不下的溢價還有 Maker 系統遲遲無法擴大供應量滿足需求的現實是一個很大的問題，這個問題正在讓他們失去大量使用者。”
基於以太坊的衍生品市場 Augur 的一位高階工程師萊恩·博克曼斯（Ryan Berchmans）也認同這一觀點。這位 DeFi 工程師在 4 月 29 日評論稱，在“花了 20 個小時研究 Maker 在黑色星期四期間以及之後的應對措施後，”他決定不會使用該協議，並提到了 DAI 的溢價作為“ Maker 已經辜負”公眾信任的明確訊號。
Parafi Capital 佐證了這種情緒，表示據他們瞭解，溢價問題實際上已經使一些企業和個人停用 DeFi ，或者說至少是停用 DAI 和 MakerDAO 。關於這個問題，這家風投企業在上文提到的關於溢價狀態的帖子中寫道：
“經過研究我們認為，穩定性和流動性的缺乏正在轉化為在許多 DeFi 協議中使用 DAI 作為去中心化穩定幣的不確定性。我們已經聽聞少數 DeFi 團隊表達了對於 DAI 的缺乏流動性和穩定性感到失望，其中一些已經選擇使用 USDC 作為替代。”
MakerDAO 的使用者流失使得 DAI 的價值穩定性愈加搖搖欲墜，因為是否能錨定美元正取決於它的流動性。
對 MakerDAO 競爭對手的需求
但事情可能仍有一線希望：DAI 的溢價問題可能會促進 DeFi 領域的競爭。如果以太坊社羣的成員確實對 MakerDAO 失去了信任，這可能是其他平臺進入市場的好機會，創造競爭最終會使整個 DeFi 領域發展得更好。
到目前為止，MakerDAO 在去中心化穩定幣和借貸領域的領先地位始終是幾乎毋庸置疑的—DAI 是 top 100 加密貨幣中唯一一個去中心化穩定幣。儘管市場始終在變化，但目前為止尚未有一個站穩腳跟的專案能夠複製 Maker 透過去中心化貸款發行穩定幣的獨特模型。
The Block 於 5 月 4 日報道了以太坊上一個名為 Liquity 的新穩定幣協議的誕生。根據專案網站顯示（稱該專案“即將上線”），Liquity 和它的穩定幣 LQTY 承諾將在以下幾個方面區別於 MakerDAO ：
1) 不同於 MakerDAO 的 CDP ，貸款將始終保持零利息，MakerDAO 的利率曾經高達 19.5%
2) 選擇 LQTY 的借款人只需要保持 110% 的抵押資產比
3) Liquity 不存在治理團體：所有貨幣政策決定都會透過“協議激勵、基於演算法調整的贖回以及貸款發行費用（預設設定為 0% ）”完成
4) 因此，激勵代幣將會取代治理代幣
目前還不清楚 Liquity 的團隊是否能夠實現其承諾，但我們可以確定它不會是唯一一個進入 DeFi 領域的新玩家。考慮到 DAI 近期的問題以及在以太坊使用者中引發的失望情緒，DeFi 市場迎來新一輪競爭的時機顯然已經成熟。
